如何打造成功并购
撰文
王卫东 博士
北京市中伦律师事务所合伙人
“跨国并购是一场战役。一旦进入这个没有硝烟的战场，目标只有一个：打赢。作为一名已经在并购实践中摸爬滚打了多年的律师，我的所经所见使自己积累了一些感悟。同时，为了聆听更多战斗在第一线人士的声音，我特意对所结识的一些朋友分别进行了访谈——他们来自世界顶级的投资银行、咨询公司、会计师事务所以及成功企业，担当着并购战役中不可或缺的角色，无疑具有丰富的实战经验。我在这里先就自己的感受，并结合专家朋友们的忠告，先列出几点如何打造成功并购的建议。”
——王卫东
如何打造成功并购
我一直在强调，跨国并购是一场战役。一旦进入这个没有硝烟的战场，目标只有一个：打赢。
常胜的秘诀是什么？或许没人能给出标准答案。毕竟这是一个高难度的战场，没人敢保证可以做常胜将军。但有一点毋庸置疑：久经沙场的老将自然比初出茅庐的新手有经验得多，赢的概率自然更大。
作为一名已经在并购实践中摸爬滚打了多年的律师，我的所经所见使自己积累了一些感悟。同时，为了聆听更多战斗在第一线人士的声音，我特意对所结识的一些朋友分别进行了访谈——他们来自世界顶级的投资银行、咨询公司、会计师事务所以及成功企业，担当着并购战役中不可或缺的角色，无疑具有丰富的实战经验。访谈的具体内容将在本书的附录中详细列出，我在这里先就自己的感受，并结合专家朋友们的忠告，先列出几点如何打造成功并购的建议。
量力而为，三思后行
中国企业开拓国际市场的潮流不可逆转。
联想这样的榜样自不待言。在并购尤尼科的交易中，由于美国国会的压力而最终没有成功的中海油，无疑虽败犹荣。2007年9月28日，处于高速增长阶段、已具一定国际竞争力的中国电信设备制造商——华为技术有限公司与美国顶尖私人股权投资基金贝恩资本（Bain Capital）宣布，双方将合组公司，斥资22亿美元全面收购3Com公司，贝恩资本将持股83.5%，华为将持股16.5%。
在本书付印时，3Com公司董事会已批准此宗交易，如果美国即将启动的国家安全审查得以通过，这将是中国私营企业有史以来参与的最大一宗海外收购案。有媒体称，“主角是贝恩资本，赢家是华为”。[①]
的确有点捷报频传的意味。在这种背景下，成为一个收购者似乎是一件时髦的事情。但是，对于刚在战场上崭露头角的中国企业来说，仅仅有赶时髦的热情是远远不够的。毕竟，商场的残酷丝毫不亚于战场，成王败寇的定理同样适用。
这个统计数据或许像一盆冷水——但确有研究表明，2/3的并购交易是以失败告终的。当然，有专家表示此数据有待商榷，因为每个人眼中，评判成败的标准是不同的。[②]但是，一个毋庸置疑的事实是：并购交易的失败率很高。那么，交易为什么会失败？几乎在每一个访谈中，我都会提出这个问题。并购专家们给出的答案自然多种多样，因为在这场高难度的战役中，每个环节的失误都可能导致功败垂成。
被誉为“最为失败的合并范例”的美国在线与时代华纳的合并，当年也是被普遍看好的“美满婚姻”。2001年4月，年轻的互联网公司美国在线与老牌传统媒体时代华纳宣布合并组建世界最大的跨媒体集团，人们惊羨地称之为传媒界的“超级航母”。无论是媒体业还是网络业都普遍看好这种新旧媒体结合的模式，道理很简单：网络公司需要具有吸引力的内容，而传统媒体则需要互联网——21世纪最具潜力的新媒体平台。
可人们失望了。不出几年，这艘航母便深陷了巨额亏损、股价缩水、假账丑闻、管理层变动等一系列泥沼中，只能眼睁睁地接受搁浅的命运。
原因自然是多方面的。合并后的公司规模急剧扩大，管理的复杂性也随之提高，然而新公司未能将两公司的管理融为一体，而是听任两种不同管理模式各自为政，结果两家公司的员工没有相互合作，公司内部的猜忌气氛浓重；在业务方面，两家公司仍基本上表现为合并前的状态，极少有相互渗透的业务，也未能达到双赢的效果；美国在线 - 时代华纳的管理层一直不稳定，特别是去年7月，前首席运营官、美国在线首席执行官皮特曼辞职后，集团调整为媒体传播和娱乐广播两部分。美国在线实际上成为集团下属的媒体传播分部下的一家子公司，在这种情况下，许多皮特曼的老部下纷纷离任，美国在线的很多中高层管理人员也因为觉得没前途而辞职……[③]
本土的公司合并尚且如此，海外并购无疑更加棘手。对这种公认的管理者所面临的最难的挑战之一，中国企业更应深思熟虑。还是那句话，买一个公司可不是买一个LV包。
毕竟，在如今的中国，很多企业并未发展到可以去国外收购的阶段。按照国际标准衡量，大部分中国企业规模还不够大。收购当然需要钱，即使一些在国内发展良好的企业，如果拿现金进行跨国收购的话，也会面临很高的财务风险。即使投行可以在融资过程中发挥很大作用，但归根结底还需要企业自身的经济实力。道理很简单：即便有人愿意借钱，贷方也得有能力还钱。
同时，许多专家都提到了中国企业吸纳或消化目标公司的能力问题。[④]并购的目的在于要把原来两个不同的企业紧密地融合在一起，以产生协同效应。而融合的关键在于管理层是否具有跨文化交流以形成一种有包容性的企业文化的能力。这对企业的要求是很高的，即使是享誉全球的老牌企业也未必能很好地做到这一点（后文中将马上提到的德国戴姆勒 - 奔驰公司和美国克莱斯勒公司合并的悲剧就是典型例证），因此，中国企业在并购前，应该谨慎地估量自己的能力。另外不得不承认的是，对于绝大多数中国企业来说，缺乏并购的相关专业技能和经验也是软肋。绝大多数中国企业尚未建立自己的并购团队，其管理人员也缺少积累大型项目管理和合并整合的经验和能力。当然，我们相信随着越来越多的中国企业进行海外并购，他们的并购能力会逐步提升。一方面，他们可以雇用有并购经验的人员来弥补自己的不足；另一方面，在以购买公司的方式进入海外市场之前，中国公司也可以利用自身扩张来增进对海外市场的理解。[⑤]
海外并购不是作秀。中国企业的并购之路，应该保持理性的道路，不要盲目跟风。大部分的中国企业仍应该首先立足于国内市场成长，在此基础上再谋求海外发展。毕竟，在任何较量中，修炼好内功才是战无不胜的根本。
兵马未动，战略先行
如果你已对自己的规模、管理素质等诸方面有足够的信心，那么恭喜你——你有理由摩拳擦掌，跃跃欲试了——但且慢，我还是想提醒你：并不是你有能力做一件事时，你就应该去做。海外并购更是如此。
请先给自己一个充分的理由。关于为什么要并购，我在前文已经花费了大量笔墨叙述，在这里我想再针对中国企业简单概括一下，同时，这也是我的专家朋友们不厌其烦地强调的一个问题。第一是为了保持增长、第二是为了获取技术、第三是要收购全球知名的品牌，从而扩大自己的影响力。[⑥]例如在联想收购IBM个人电脑业务的交易中，后两者就一直被联想强调。收购技术也好，收购品牌也罢，都不是单纯地为了收购而收购，收购技术是因为企业确实需要此技术，收购品牌是因为能够更好地管理这个品牌，从而取得更大的收益。这一切，都要服务于一个更高的目标——企业扩张和发展的长期和整体战略。
在我和并购专家们的对话中，“战略”是一个出场率极高的词汇，其重要性可见一斑。我一直说，并购是一场战役——也仅仅是一场战役。一场战役再重要、再关键，它终究只是战争的一个部分、一个环节，是为整个战争服务的。什么才是战争？那就是企业的长期性盈利。我们在前文中已经讨论过，股东利益是至高无上的，另外，现代企业也应承担一定的社会责任。为了股东、员工、客户以及合作伙伴，企业必须提供长期性的盈利。[⑦]
为了长期性盈利，企业必须合理选择自己的发展途径。总体来说，公司的发展一般有两种方式，一种是依靠内部增长，一种是借助并购等外部力量来实现。我们很难简单地比较两种方式的优劣，选择哪种模式取决于经济规律的作用和投资回报的要求。[⑧]是否应该并购、何时应该并购，都应该在战略的指引下作决定。并购只是手段，战略才是目的——这是不止一个专家反复强调的。
但显然很多中国企业尚未意识到这一点。缺乏长期、整体的发展战略可以说是部分中国企业的通病。没有战略指引的战役常常是打一枪算一枪，而实践中，很多中国企业的并购则常常是逮一单算一单，这种机会主义的行为通常不能达到理想的效果。更何况，一个没有系统的扩展战略的企业，也很难抓住已经出现在他们眼前的所有机会。
你制定好自己的发展战略了吗？我想问每一个准备在并购交易中一试身手的中国企业。不管黑猫白猫，抓住老鼠就是好猫。内部增长也好，借助外力也好，都是为了使企业得到更好的发展，股东得到最丰厚的回报。选择一只适合你的“猫”才是首先要解决的问题。切记：并购应该是实施长期发展战略的一部分，它终究只是为了帮助猫咪捉到老鼠，而不是为了并购而并购。
成功之本，在于得人
中国有句古话：一个篱笆三个桩，一个好汉三个帮。想完成一桩成功的并购交易，难道仅凭买家的孤军奋战就足够了吗？
答案当然是否定的。一个成功的并购离不开各种并购专家的鼎力支持，一般企业在其成长过程中很少进行太多的并购，有的甚至一次也没有做过；而中介机构则不然，例如投资银行、律所、会计师事务所等机构，他们长期从事专业的并购活动因而积累了丰富的经验。这些积累的经验可以降低交易风险，保证并购交易的顺利进行。这些公司的企业家可能拥有丰富的管理经验，并且认为自己的这种经验完全可以取代中介机构专家的行业经验，而实际上这些行业经验是不可取代的，他们是使并购得以成功的必备要素。因而这些公司在并购中很可能会出现一些问题。即便是对于那些有着丰富收购经验的公司来说，中介机构的作用依然非常的重要。美国许多经常进行并购的大公司在实施并购的时候，也要依赖于中介机构的指导才能完成。
但是现在，中国的大部分企业还没有认识到中介机构在并购中所起到的重要作用，有的企业甚至认为不依靠中介机构并购也能够成功。如果你也这样想的话，就大错特错了！我们就以联想为例。一年前，联想收购了IBM的个人电脑业务，在收购的过程中，中介机构起到了至关重要的作用。我们可以打一个比方：去海外进行收购就像是到一个全新的、陌生的地方去打仗。你需要有一个熟悉当地情况的人做你的向导，为你指路，这样你才可能成功。联想的成功就在于，他的企业家十分有远见地选择了一个出色的中介机构作为他的“向导”。
中国历史上，以知人善任著称的唐太宗曾说：“致安之本，在于得人。”管理企业与治国之道在某种程度上是相通的。在收购中，“得人”的要义就是合理有效地利用中介机构。名将也需要好谋士——实际上，在整个收购中，公司就像是决策者：决定最终的收购计划；而中介机构并不只是扮演一个谋士的角色，他同时还是一个计划的执行者，是冲锋陷阵的战士。
中国企业应该学会如何与中介机构打交道。秘诀在于：首先，管理层必须对并购有高度的重视。公司的高层应当成立一个专门的并购小组，参与并购的始终。该小组中应当有专门的法律、会计等方面的人员负责与相应的中介机构进行沟通，双方积极配合，及时地交换意见。一般来说，财务顾问会为整个项目制定出一个时间表，并督促公司和其他中介机构按时完成自己的任务，主导整个并购过程。其次， 由于并不是每一项收购计划都能够开花结果，很多并购项目在准备或者进行的过程中就停止了。因此，在与收购中的各方打交道的时候, 一定要注意保护企业的重要信息。自身信息的外泄很可能会对企业造成不利的影响。所以要注意保密、保护自己公司的安全。
在并购的各个环节中，投行、律师事务所、会计师事务所、咨询公司等中介机构究竟发挥着怎样的作用？这也是我所提问的重点问题之一。在所附的访谈中，被访问者已经给出了详尽回答，我在这里把中介机构所参与的环节及在各环节中扮演的角色进行一番简要的归纳。
寻找目标公司：在这一阶段当中，投资银行和顾问公司起着非常重要的作用。寻找目标公司实际上也是顾问公司的业务之一，他们往往拥有大量的信息，对公司有很好的了解，因此可以快速地寻找到合适的目标。对于收购者来说，尤其是去美国进行收购活动的国内公司来说，很可能不了解其所要进行收购的市场：当地市场的行情、市场上公司的特点、情况，这种信息的缺乏会导致公司对收购目标估值的偏差。投资银行或者顾问公司则不存在这样的问题。他们可以通过在当地市场上进行商业调查来取得这些信息。因此在这一阶段，投资银行和顾问公司起到了一种猎头的作用，可以为公司迅速地进入当地市场提供非常有效的帮助。[⑨]
关于目标公司的选择，并购方面的榜样——思科公司的几条心得或许会给我们启迪：“收购目标公司管理层对产业和其产品的前景目标必须与思科公司的相一致；目标公司的文化与思科公司的文化必须有高度的相融性；任何大型收购目标公司的地理位置必须靠近思科公司某个主要设施；同一产业中，在地位相等公司之间进行的合并活动，是不会有成效的。”
尽职调查：尽职调查主要包括三个方面：商业、法律和财务。收购一个公司并不像买一瓶矿泉水那样简单，在决定是否要购买一家企业之前，需要对被收购企业各方面的情况有一个全方位的了解：它的财务状况、公司的治理结构、股东构成以及法律层面的情况等等。尽职调查的作用就在于帮助收购者摸清目标公司的底细。[10]
收购协议和谈判：在这一阶段主要由律师、财务顾问以及会计师参与进行。谈判的过程中经常会出现许多问题，还有对商业惯例和国际惯例的运用。公司，尤其是那些并不是经常进行收购活动的公司，往往对这些问题和惯例缺乏了解和认识，此时就需要那些熟悉市扬的中介机构来为公司提供及时的建议和指导，以便顺利地解决他们在收购过程中遇到的问题。[11]
整合阶段：在整合过程中，投资银行基本上从中介机构的名单中消失了，公司的帮助主要来自于咨询公司、律师和会计师。很多进行并购的公司认为，交割完毕并购就大功告成，实际情况却并不如他们所愿。许多并购就是因为没有能够很好地解决在这一阶段产生的问题而以失败告终。整合，在整个并购过程中起着十分重要的作用。这一阶段需要的时间往往比较长，少则3~6个月，多则一年以上。并购想要达到的协同效应需要通过成功的整合才能够得到体现。整合的过程中，不仅需要中介机构的专业指导，还需要管理层的高度重视。对于一项并购来说，交割的完成仅仅是完成了并购中的第一步，只有完成了整合，我们才能说这项并购交易取得了成功。[12]
打天下易，坐天下难
整合，还是整合。让我们接着前面的话题——交割并不代表着万事大吉，最大的困难可能刚刚开始。要知道，一些调查显示大概有80%以上的并购失败是由于整合失败。在本章的第一部分，我就已经提醒中国企业要注意提升自己吸纳目标公司的实力，实际上这说的就是整合的问题。
销售、市场、生产、人力资源……这些统统是需整合的要素, 这是一个复杂的系统过程。[13]技术、财务、组织等方面的原因，都是可能导致整合失败的重要原因，但根源则在于：没有考虑人的因素，隐藏在深层次的影响因素是文化。[14]
我相信很多人对1998年德国的戴姆勒 - 奔驰公司（Daimler-Benz AG）和美国的克莱斯勒公司（Chrysler Corp）的合并记忆犹新。那时“全球化”还是个令人热血沸腾的时髦新词，这场在当时被认为是开创跨国并购新时代的重大事件，被媒体誉为“郎才女貌”的结合。的确，一家是德国老牌豪华汽车巨头，一家是当时“最具创造力和盈利能力”的美国第三大汽车生产商。在当时颇具传奇色彩的17分钟敲定并购的过程中，时任戴姆勒集团董事长于尔根·施伦普就称“产品，地理条件，一切都很匹配”。可惜，也许17分钟便一拍即合对于一桩高达360亿美元的合并来说的确过于草率，九年之后，一纸协议最终宣布了两家公司的分道扬镳。
其实，文化冲突早已使这场万众瞩目的“婚姻”貌合神离。日耳曼人精雕细琢的风格和美利坚人大刀阔斧的作风有着天生的鸿沟。美国人力图尽快推出价廉实用的新产品，甚至产品质量稍差也在所不惜。德国人具有精工细作、一丝不苟、严肃认真的工作态度，几乎到了吹毛求疵的地步，则会耽误新产品问世的时间。
更令美国人尴尬的是，他们不久后发现，所谓“势均力敌的联合”只是他们一厢情愿的想法。在德国人眼中，这是一次收购，他们把克莱斯勒称作“美国女儿”。难怪其间媒体曾有比喻：与其说这是婚姻关系，不如说更像婆媳关系。德国婆婆显然没有宽待美国媳妇，合并后不出几年时间，克莱斯勒几名关键的高层管理人士或辞职或被解雇：克莱斯勒前任主席及戴姆勒 - 克莱斯勒的前任联合主席罗伯特·伊顿、合并后克莱斯勒的第一任总裁托马斯·斯特坎普、克莱斯勒公司备受尊敬的首席设计师托马斯·基尔。他们的离开严重打击了克莱斯勒员工的士气。
这样看来，最后令人神伤的结局反而显得顺理成章。两个企业要真正融为一体本来就是件困难的事，何况是植根于不同文化中的企业——确实，就像跨国婚姻通常可能有更多的矛盾、需要更长的磨合一样，文化冲突是海外并购必须要正视的问题。
当然，美国的GE可能是个例外。这个公司的企业文化是如此强大，以至于被它收购的公司无一例外地被迅速同化。[15]但遗憾的是, 中国目前还没有自己的GE。这也难怪，毕竟许多中国企业的发展时间尚短，国际化的企业文化并不是一朝一夕所能够形成的，这就需要中国企业付出更多地努力，在不断塑造和完善自己的同时学会去同化别人。
我们欣喜地看到，中国企业已经开始展示它们非同一般的学习能力。联想、中海油这些企业已经做出了表率。但毕竟橘生淮南为橘，生淮北为枳，在一个企业里看来天经地义的规则和文化到了别的国度，可能就会水土不服。来自不同国家的企业的经营理念、管理机制、人才培养、企业文化等相去甚远，是常见的事情，经验尚不丰富的中国企业更要正视由此造成的重重障碍。作为收购者的中国企业，也要尽力去理解被收购者的文化，而这也不是一件简单的事。面对这种状况，沟通是解决问题的办法。同时，中国企业不应该期望能够把自己的一套文化完全强加于被收购公司——联想无疑是聪明的，它首先强调的是与IBM的“合作”，而不是高高在上的吞并者的姿态。
只有在整合文化的基础上致力于各种资源和要素的整合，并购才可能最终成功。有并购专家提到驾驭能力的问题，[16]这就涉及管理资源的整合。我们当然无法期望，没有长期在国际性的公司工作过、没有对其他国家的市场长期了解的管理人员马上就可以驾驭一个外国的团队呢？联想—IBM就用原来的美国高层领导来经营美国业务，原因就是中国经理很难成功管理IBM在美国的业务，不管这个经理有多聪明、多勤奋或在中国市场多么有经验，但他毕竟缺少管理美国公司的经验。
都说打天下易，坐天下难，整合的过程颇有点“坐天下”的意味。坐天下的诀窍，值得收购者好好琢磨。
说得再多，关键还在于实践——实战可比纸上谈兵困难和复杂的多。而你，做好迎战的准备了吗？
[①] 明叔亮、徐可、陈竹：“收购3Com”，《财经》2007年第21期，总第105期，第 53~60页。
[②] 详见附录：Holger访谈。
[③] 详见：（美）妮娜·蒙克著《抢滩传媒的傻子们 解读美国在线—时代华纳并购案》，王德伦译，中信出版社2005年第1版。
[④] 详见附录：张巨英访谈。
[⑤] 详见附录：Holger访谈。
[⑥] 详见附录：Kalpana访谈。
[⑦] 参见艾特·博圣《思科成长探秘——“兼并与收购”指南》，缪卓群、乐嘉锦译，上海交通大学出版社，2003年。
[⑧] 详见附录：张巨英访谈、顾宇韶访谈、汤和松访谈。
[⑨] 详见附录：王仲何访谈。
[10] 详见附录：Ryon访谈、蔡卫访谈、张巨英访谈、朱德淼访谈等。
[11] 详见附录：Ryon访谈等。
[12] 详见附录：赵亮访谈、Michael访谈等。
[13] 参见：（美）亚里山德拉·里德·拉杰科斯著《并购的艺术——整合》，丁慧平、孙先锦译,中国财政经济出版社2001年第1版；另见（美）普赖斯·普里切特等著《并购之后》，张凯、祝有溪等译，机械工业出版社2005年第1版。
[14] 参见：（美）查尔斯·甘瑟尔等著《并购中的企业文化整合》，干春晖等译，中国人民大学出版社2004年版，第1～7页。
[15] 详见附录：顾宇韶访谈。
[16] 详见附录：谢祖墀访谈。
《兼并美国》由中信出版社于2007年首次出版。作者王卫东博士现任北京市中伦律师事务所合伙人；此前，曾在德恒律师事务所和美国德杰律师事务所担任合伙人，也曾在美国顶级律所之一的美国盛德律师事务所芝加哥总部工作。
王律师对投融资、境内外兼并收购、外商直接投资交易、公司上市以及公司合规和公司治理等领域等具有丰富经验。王律师拥有芝加哥大学法学院法学硕士学位和法学博士学位，曾在北京大学法学院和美国密西根大学法学院任访问学者，还曾任北京大学国家发展研究院的商学院兼职教授。同时，王律师还是北京大学医学部与密西根大学医学院转化医学与临床研究联合研究所理事，芝加哥大学法学院理事会理事，以及清华大学苏世民学院学生导师。
2018年12月11日晚8点磊石跨文讲堂将直播黄伟东先生对王卫东律师的专访，王卫东律师将与大家分享“跨国并购中的法律尽职调查”这一热点话题。相关直播信息稍后会在公众号通知，敬请期待。
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